국내 회사채 발행 기업의 위험이 전효과에 대한 실증연구 (An Empirical Study on the Risk Shifting Behavior of the Firms in Korea)

서지정보

· 발행기관 : 대한경영학회
· 수록지 정보 : 대한경영학회지 / 28권 / 6호 / 1627 ~ 1643페이지
· 저자명 : 최시열, 홍광헌

초록

본 논문은 기업의 주주와 채권자간의 이해관계의 상충으로 발생하는 대리인 비용의 하나인 위험이전효과/문제(Risk Shifting or Asset Substitution Problem)를 실증적으로 분석하고자 한다. 구체적으로, 기업의 자본 조달 및 투자의사결정 과정에서 중요한 요소로 고려되어야 하는 이러한 위험이전효과가 실제적으로 우리나라의 기업에서도 존재하는지를 검증하고, 이에 대한 주요 설명 요인을 규명하는데 그 목적을 두고 있다.
위험이전문제를 측정하기 위해서 기업의 타인자본 조달 시점 전후를 기준으로 하여, 실현한 이자, 세금 및 감가상각비 이전 이익(EBITDA)의 변동수준을 통해 위험이전효과의 정도를 파악하였다. 실증분석 결과 국내 기업들은 회사채 발행 시점을 전후로 하여 위험이전효과가 실제적으로 존재하며 산업조정 효과를 반영한 후에도 그 효과는 사라지지 않는 것으로 나타났다. 특히, 회사채의 신용 등급이 낮은 기업의 경우가 신용 등급이 높은 기업에 비해 상대적으로 강한 정도의 위험이전효과를 보이는 것으로 분석되었다.
위험이전효과를 설명할 수 있는 요인을 분석하기 위해 적용한 Pooled OLS 및 고정효과(Fixed Effects) 모형의 결과 채권 발행 이전의 실현 수익에 대한 변동성, 대주주 지분율과 자본적 지출 개념의 유형자산 증가율이 위험이전효과를 설명함을 발견하였다.

영어초록

The problem of risk shifting happens due to a conflict of interests between a firm’s bondholders and its shareholders. Shareholders have an incentive to take a highly risky project even when it has negative net present value. Financial researchers have recognized that the risk shifting problem could be exacerbated due to the debt issuances.
This paper focuses on the risk shifting behavior of the firms in Korea. More specifically, we try to investigate to determine if the problem actually exists in Korean firms, and then to empirically identify the determinants which explain the degree of risk shifting behavior of the firms. As far as we know, this paper is the first one to study the risk shifting behavior of the firms in Korea by comparing the operating risks based on the earnings volatility before and after a debt issue. In the similar context in measuring the degree of the risk shifting of the firms, Danielova, Sarkar & Hong (2013) adopted the volatility of earnings as a risk measurement of firm’s operating activities. As argued in Danielova et al. (2013), the use of earnings volatility has the advantage in empirical studies in that earnings can be directly observed, thus the volatility can be directly computed without any specific valuation model.
The main empirical results are consistent with those obtained in the previous study such as Danielova et al. (2013) and the test hypotheses proposed in the study. We find that the operating risk rises substantially, on average, and the difference before and after a bond issue is both economically and statistically significant. Our findings represent that the firms in Korea, on average, show the risk-shifting behavior, and it does not disappear even after the operating earnings of the firms are adjusted for those of corresponding industries.

참고자료

· 없음