외국인투자자의 정보우위에 관한 연구 (Do Foreign Investors Have Informational Advantage in the Korean Stock Market?)

서지정보

· 발행기관 : 대한경영학회
· 수록지 정보 : 대한경영학회지 / 19권 / 6호 / 2289 ~ 2309페이지
· 저자명 : 고강석

초록

지금까지 우리는 시장내에 정보우위를 가진 투자자들이 존재한다면 그들이 보유한 사적 정보의 일부는 그들의 주식 매매를 통해 현재의 주가에 바로 반영되고, 오늘 반영되지 않은 나머지는 정보가 공표되는 미래시점에 반영된다고 가정하고, 이를 시계열 모형으로 구체화시켜 검증가능한 가설을 유도하였다. 유도된 가설은 외국인투자자가 정보우위투자자라고 가정했을 경우 (i) 외국인투자자의 매매와 당기의 주가변동은 방향이 일치하여야 하고, (ii) 외국인투자자의 매매와 가까운 미래의 주가변동 역시 방향이 일치하여야 하며, (iii) 과거 및 현재의 정보를 이용하여 외국인투자자의 미래 매매 방향을 예측할 수 없다는 것이었다. 실증분석 결과를 보면 외국인투자자의 매매와 당일의 주가변동은 방향이 일치하였으나, 외국인투자자의 매매와 다음날의 주가변동은 방향이 반대로 나타났다. 이는 외국인투자자의 매매가 정보우위에 입각한 것이 아니거나 적어도 외국인투자자의 매매가 오버슈팅을 초래하고 있음을 강력히 시사하는 증거라고 볼 수 있다. 한편 외국인투자자가 정보우위투자자라면 과거 및 현재의 외국인 매매 정보 및 주가변동 정보를 이용하여 외국인투자자의 미래 매매를 예측할 수 없어야 한다. 그러나 실증분석 결과는 외국인의 미래 매매 행태가 상당한 정도로 예측 가능함을 보여주고 있는데, 이 또한 외국인의 매매가 정보우위에 입각한 것이 아님을 강력히 시사한다. 실증분석 결과를 종합하면 외국인투자자보다 오히려 국내 기관투자자의 매매행태가 정보우위투자자의 매매행태에 가까운 것으로 나타났다.본 연구의 결과가 국내 투자자, 특히 정보능력이 부족한 것으로 간주되는 개인투자자에게 시사하는 바는 다음과 같다. 외국인투자자의 정보우위 여부에 관계없이 외국인투자자가 국내 주가에 미치는 영향이 강력한 것은 사실이다. 그러므로 외국인투자자의 매매 동향을 무시하는 것은 적어도 단기적으로는 위험한 일이다. 반면 외국인투자자를 추종하는 투자자들이 지나치게 많아지면 주가가 내재가치를 벗어나 오버슈팅을 하게 될 가능성이 그만큼 높아진다. 따라서 정보력이 딸리는 개인투자자의 입장에서는 외국인투자자의 매매패턴이 모멘텀 전략을 따르고 있음을 감안할 때 외국인투자자가 순매수로 전환하는 초기에 주식을 매수하여 보유하다가 외국인투자자가 순매도로 전환하는 초기에 주식을 매도하거나 주식비중을 줄이는 편이 유리할 것으로 보인다. 다만 이같은 전략을 채택하는 투자자들이 많아질수록 국내 주가의 단기 변동성이 증가할 것으로 예상되며, 실제로 이미 그같은 현상이 벌어지고 있는 것으로 생각된다.향후 추가적인 연구가 필요한 부분을 언급하면 다음과 같다. 본 연구에서 제시된 방법론은 개별 주식의 경우에도 적용될 수 있다. 따라서 외국인투자자들이 선호하는 기업들과 그렇지 않은 기업들로 나누어 분석함으로써 외국인투자자의 매매행태와 주가변동, 그리고 투자주체간의 상대적인 정보우위 등에 대해 좀더 많은 정보를 축적할 수 있게 될 것이다. 또 본 연구에서는 거래소시장을 분석대상으로 하였지만 코스닥시장에 대해서도 같은 분석을 시도해 볼 수 있을 것으로 생각된다. 코스닥시장은 거래소시장에 비해 개인투자자의 비중이 훨씬 높고 기관투자자와 외국인투자자의 비중이 낮은 특성이 있어 거래소시장과는 다른 결과를 얻을 가능성이 있다. 아울러 본 연구에서는 미처 다루지 못하였으나 외국인투자자의 영향력이 시장 상황에 따라 다르게 나타날 가능성도 없지 않다. 그러므로 시장이 전체적으로 상승장인지 하락장인지에 따라 외국인 투자자의 매매 행태와 주식수익률 간의 관계에 어떤 차이가 있는지 여부에 대해서도 추가적인 분석이 필요하다고 판단된다. 마지막으로, 외국인투자자의 주가에 대한 영향력의 원천이 정보우위가 아니라면 과연 무엇 때문인지에 대해서도 보다 깊이 있는 연구가 필요할 것이다.

영어초록

Foreign investors are the largest investor group in the Korean stock market in terms of stock holdings. It is commonly acknowledged that the investment activities of foreign investors have a big impact on the behavior of stock prices. Informational advantage of foreign investors has often been cited as the potential source of foreigners' price leadership. However, earlier studies have experienced trouble interpreting empirical results obtained from time series analysis of the stock prices and investor activities data, since such analyses are simply based on ad hoc assumptions. In this paper, we develop a rigorous time series model which incorporates basic implications of informational advantage of informed investors in the stock market. From this model, it is possible to deduce a few testable implications about the time series behavior of stock prices and investor activities.
Empirical results show that foreign investors are the most powerful investor group in the Korean stock market, but not necessarily an informational leader. Contrary to the implications of the model, the current stock price moves to the opposite direction of the previous day's net buy ratio (Dratio) of foreign investors. Also, the future Dratio can be explained to a considerable degree by the past stock price changes and the past Dratios, but the model implies otherwise. In conclusion, empirical evidence strongly suggests that Korean institutional investors are the one who has informational advantage in the Korean stock market.

참고자료

· 없음