한국 증시에서 자사주 매입과 투자주체별 수급 동향 (Share Repurchase and Supply Characteristics among Foreign, Institutional, and Individual Investors in the Korean Stock Market)

서지정보

· 발행기관 : 대한경영학회
· 수록지 정보 : 대한경영학회지 / 30권 / 8호 / 1309 ~ 1340페이지
· 저자명 : 황정호, 장범식, 김수현

초록

자사주 매입과 관련된 기존의 연구는 기업 입장에서 자사주 매입 동기와 관련된 것이 대부분인 반면에자사주 매입시 물량의 수급과 관련된 연구, 즉 기업의 상대편에서 누가 어떤 이유에서 유동성을 공급하는지에대해서는 연구가 거의 이루어지지 않은 상황이다.
본 논문은 국내에서 최초로 기업이 자사주를 매입할 때 우리나라 주식시장의 3대 거래주체인 기관, 외국인및 개인 투자자들의 매매 특성을 유동성, 투자자특성 및 정보비대칭 관점에서 분석하였는데, 주요 결론은다음과 같다. 첫째, 기업의 자사주 매입은 대규모로 실행되는 것이 일반적이므로 상대적으로 주식을 많이보유하고 있는 기관 및 외국인이 자사주 매입에 필요한 물량을 제공하며, 자사주 매입 규모가 증가할수록기관 및 외국인투자자가 순매도를 확대하여 유동성을 공급한다. 둘째, 외국인 및 기관이 자사주 매입 규모가증가함에 따라서 주된 거래상대방으로서 유동성을 공급하는 것은 개인보다 우월한 정보를 바탕으로 적절한매도를 통하여 이익을 극대화한다는 정보비대칭 가설을 입증한다고 볼 수 있다. 셋째, 외국인은 대형주에서자사주 매입을 확대할 때 유동성을 공급하는 경향이 강한 반면에 기관은 대형주와 소형주, 그리고 개인은소형주 자사주 매입시 유동성을 공급하는 것으로 나타났다. 이러한 결과 또한 투자주체간에 서로 정보 우위를확보하고 있는 투자기업 규모에 차이가 있다는 선행연구와 일치한다고 볼 수 있다. 외국인은 대형주에서상대적으로 우월한 정보를 바탕으로 자사주 매입에 매도로 대응하는 것이며, 개인은 소형주에 대한 정보력을바탕으로 순매도 경향을 보이는 것이라고 말할 수 있다. 넷째, 자사주 매입시 투자자의 투자 속성 및 선호에따라서 매매 특성에 차이가 있는지를 알아본 결과, Book to Market 비율, 상대수익률 및 부채비율 등에 대해서기관, 외국인 및 개인 투자자 모두 유의성이 낮게 나타났다. 이는 자사주 매입이 3개월의 짧은 기간 동안에완료되기 때문에 투자의사결정이나 성과에 작용하는 변수들의 영향이 제한적이라고 볼 수 있다.
한편, 2005년부터 2015년까지 전체 분석기간을 금융위기 이전과 금융위기 시기 및 박스피 시기의 3개기간으로 구분하여 강건성 테스트를 실시한 결과, 각각의 기간에서 얻은 결론이 서로 유사할 뿐만 아니라전체기간(2005∼2015년)과도 대부분 일치하였다.

영어초록

Share repurchase is a strategic form of payout that has received considerable attention in academia. While there is a significant amount of research on share repurchase motives and the short- and long-term stock price effects, there have been only a few studies on how investors respond to open market share repurchases. This study investigates three major investors in the Korean stock market (foreign, institutional, and individual investors) to understand their investment behaviors and reasons for providing liquidity at the time of company’s share repurchase.
The results are summarized as follows. First, foreign and institutional investors increase liquidity when repurchase intensity rises. Share repurchases are generally executed in an economically significant amount and thus require the participation of investors that hold a large number of shares.
Foreign and institutional investors that seem to have larger portfolios and make significantly larger trades than individual investors are more likely to play a key role in tendering their shares and providing liquidity as repurchase size increases.
Second, according to the information asymmetry hypothesis (Brennan & Thakor, 1990), institutional investors are relatively more informed and use their information to exploit less informed individual investors. If individual investors are aware of their informational disadvantage, it is optimal for them not to tender during a repurchase. Furthermore, individual investors who generally regard a share repurchase as an undervaluation signalling from the management won't sell shares. This limits the supply of individual investors willing to accommodate the repurchase and institutions benefit from the resulting increase in price at which they tender. In Korea, extant research shows that foreign investors are better informed than institutional and individual investors. The results confirm that foreign investors increase supply of tendered shares during the repurchase by exploiting informational advantage.
Third, this study posits that investors prefer to provide liquidity based on the size of the repurchasing companies. Foreign investors show stronger intentions to provide liquidity when the repurchasing companies are large. Institutional investors prefer to tender shares when their market-capitalization is large or small. Individual investors, on the other hand, have higher tendency to tender the shares to a small company's repurchase. Such differences in preferences can be explained by the information asymmetry hypothesis. While foreign investors benefit from providing liquidity to large companies, institutional and individual investors also make the best use of their informational advantage with regard to the sizes of the repurchase companies.
Last, this study examines whether investment characteristics and investor preferences impact share repurchases. Book-to-market ratio, market index relative performance ratio, market beta, and debt ratio have insufficient statistical significance. Since share repurchases are made in large volumes within a tight time frame (3 months in Korea), investor decisions seem to be less influenced by these control variables.
Robustness test is conducted through the time-period analysis. For a finer time interval, the 11 year period (2005 to 2015) is divided into three phases (before, during, and after the financial crisis). The results show that the similar degree of robustness is found among each time period and the entire date range of 2005-2015.
This study is meaningful because it is one of the first to focus on the investor behaviors that provide liquidity during share repurchases in the Korean stock market. The study specifies the major investors into three types (foreign, institutional, and individual investors) and examines their investment behaviors toward share repurchases according to liquidity hypothesis, investor characteristics hypothesis, and information asymmetry hypothesis.

참고자료

· 없음