주가배수평가모형에서 오차율의 편의와 효율성 (Bias and Efficiency of Equity Valuation Using Multiples)

서지정보

· 발행기관 : 한국세무학회
· 수록지 정보 : 세무와회계저널 / 14권 / 1호 / 31 ~ 62페이지
· 저자명 : 오종문

초록

상증세법에서 규정하고 있는 보충법과 비교평가법에서는 주가배수평가모형을 이용하여 비상장주식의 가치를 평가한다. 주가배수평가모형은 평가대상주식의 회계지표에 적절한 배수를 적용하여 주식가치를 평가하는 기법이다. 본 논문에서는 상증세법에 의한 비상장주식 평가가치의 타당성을 제고시킬 방안을 탐색하기 위해, 오차율의 편의(bias)와 효율성(efficiency)의 측면에서, 주가배수평가모형의 타당성을 결정하는 요인을 다섯 가지로 나누어 살펴보았다. 주요 결론을 요약하면 다음과 같다.
첫째, 실무에서 흔히 사용하고 또 상증세법의 비교평가법에서도 적용하고 있는 주가배수의 산술평균은, 오차율의 편의는 물론 효율성의 기준에서도, 우월하지 않은 추정량으로 판단할 수 있다.
둘째, 평가대상 주식 간의 주가배수의 분산성(dispersion)이 클수록 오차율의 편의와 효율성은 악화된다. 특히 산술평균은 주가배수의 분산성에 더 취약하다.
셋째, 주가배수의 분모, 즉 회계지표의 선택과 관련하여, 가치요인과 주가의 관계가 안정적인, 구체적으로는 주가배수의 역수의 분산이 작은 특성을 갖는 주가배수가 평가가치의 타당성이 높은 주가배수이다.
넷째, 가치요인과 주가의 관계가 안정적이기 위해서는 유사상장법인의 선별기준이 중요하다. 유사상장법인의 선별기준은 회귀모형에서 데이터의 적합성을 높이기 위해 모집단을 복수의 부모집단(subpopulation)으로 분할하여 인식하는 과정으로 볼 수 있다. 업종, 규모, 수익성 기준을 적용하는 현행 훈령 규정의 타당성도 실증적 검토를 필요로 한다.
다섯째, 자료의 적합성을 높이기 위해 유사상장법인의 선별기준을 정교화하여 소수 표본만 선별하면 표본오차(sampling error)가 증가하여 평가의 오차율이 오히려 악화될 수도 있다. 자료 적합성 증가의 이득과 표본오차 증가의 손실 간의 상반관계의 균형점은 표본외검증(out－of－sample test)을 통해 실증적으로 결정하여야 한다.

영어초록

In this study, I analyze the factors that determine the proximity to stock prices of valuations generated by multiplying a value driver by corresponding multiple, which is calculated with the ratios of stock prices to that value driver for a group of comparable firms.
First, I compare validities of projected prices from the three methods for averaging multiples (arithmetic mean, harmonic mean, and least squares estimators), based on mean percentage errors(MPE) and mean squared percentage errors(MSPE).
Second, a critical determinant for the accuracy of equity valuation using multiple is the dispersion of each price－to－value driver among comparable firms. With the concept of MPS(Mean Preserving Spread), I prove the effect of a change in dispersion of multiples among comparable firms on the accuracy of valuations.
Third, the relation between the dispersion of multiples among comparable firms and the valuation accuracy using multiples indicates that a good multiple valuation procedure should be designed to render smaller dispersion of each price－to－value driver among comparable firms, when I consider the criteria for selection of comparable firms and when I make a choice among value drivers.
Fourth, setting up a selection criteria for comparable firms is analogous to separate a population into distinct subpopulations in the regression analysis for the purpose of estimating parameters more accurately.
Fifth, Too elaborate selection criteria might have the sample size become too smaller and cause to increase the sampling error. So, screening a small number of comparable firms using various elaborate criteria is not so good a statistical approach.

참고자료

· 없음