무차익 거래를 이용한 주식형 펀드의 성과 평가 (A Performance Evaluation of Stock Mutual Funds by No Arbitrage and No Good Deal Bounds)

서지정보

· 발행기관 : 한국증권학회
· 수록지 정보 : 한국증권학회지 / 42권 / 2호 / 421 ~ 460페이지
· 저자명 : 김봉준, 이한경

초록

본 연구는 미완성시장(incomplete market) 가정 하에서 대상자산(reference assets)의 가격오차가 없는 확률할인요소를 이용하여 국내 주식형 펀드의 성과를 평가하였다. 비모수적 무차익 확률할인요소를 이용한 펀드평가방법은 모수적 펀드평가방법과 비교하여 대상자산에 대한 가격오차가 없으며 시장가격을 제공하는 모든 확률할인요소를 고려함으로써 투자자들의 다양한 소비선호를 반영할 수 있다는 장점이 있다. 본 연구는 대상자산에 무차익 거래 원칙을 적용한 경우와 이에굿딜(good deal) 제약을 추가한 경우 두 가지로 나누어 펀드성과를 분석하였다. 실증 결과 전자의 경우 대부분의 펀드가 양의 상한과 음의 하한을 동시에 발견하였다. 확률할인요소가 미완성시장 가정 하에서 존재하는 대표적 개인의 소비선호를 반영한다는 점에서 이는 국내 주식형 펀드산업에 다양한 고객층이 존재한다는 것을 시사한다. 후자의 경우 대상자산의 오일러 등식에 확률할인요소의 변동성 상한 조건을 추가함으로써 보다 현실적인 성과 추정치를 도출하였다. 실증 결과 굿딜성과 추정치는 모수적 모형인 CAPM과 Fama and French(1993)의 3요인 모형에 따른 성과 추정치와 높은 상관관계를 발견하였다. 이는 이론적 모형이 내포하는 확률할인요소가 차익거래기회뿐만이 아니라 시장포트폴리오의 샤프비율을 초과하는 굿딜 기회 역시 존재하지 않는다는 가정 하에서 도출되었다는 것을 시사한다. 따라서 모수적 모형이 갖는 이론적 장점을 반영하여 비모수적 성과추정을 할 경우 굿딜 성과 추정치가 무차익 성과 추정치보다 펀드평가에 적합하다고 판단되었다.

영어초록

We evaluated the performance of domestic stock mutual funds using no arbitrage and no good deal bounds. This method has the advantage of no model specification error because the stochastic discount factors for evaluating fund performances are estimated directly from Euler equations that consist of reference assets. This makes it possible to derive more reliable risk adjusted excess returns of funds. Specifically, we estimated fund performances using stochastic discount factors that exist infinitely under incomplete market and derived their upper and lower bounds. We call them no arbitrage bounds of target fund. And we also narrowed the range of no arbitrage performance bounds by adding the restriction of maximum Sharpe ratio to Euler equation system. We call it no good deal bounds of target fund. Using no arbitrage and no good deal bounds we evaluated relative performance of domestic stock mutual funds according to fund evaluation criteria that Ahn et al. (2009b) suggested. The empirical results are summarized as follows. The first is that from no arbitrage bounds we found that most funds showed both positive upper bounds and negative lower bounds. This implies that fund performance can be different according to diverse preferences of representatives under an incomplete market. The second is that unlike no arbitrage bounds the range of no good deal bounds was about 1% per annually. This implies that universally congruent fund evaluation is possible by introducing the assumption that there exists no good deal opportunity that exceeds the maximum Sharpe ratio of reference assets. The third is that no good deal bounds showed high correlations with fund performances based on parametric models like CAPM. This implies that parametric capital asset pricing models are related with no good deal opportunity as well as no arbitrage opportunity in the market. Therefore, we concluded that no good deal bounds are more valid than no arbitrage bounds as non-parametric fund evaluation criteria.

참고자료

· 없음