장부가-시가 효과와 기업가치평가오류 (Book-to-Market Effects and Valuation Errors)

서지정보

· 발행기관 : 한국회계학회
· 수록지 정보 : 회계학연구 / 40권 / 3호 / 339 ~ 372페이지
· 저자명 : 나종길, 신희정

초록

부가-시가효과(Book-to-Market Effect)는 장부가-시가비율이 높은(낮은) 가치주(성장주)가 미래에 양(음)의 초과수익률을 나타낸다는 이례현상이다. 이러한 장부가-시가효과는 가치주와 성장주가 내재가치와 비교하여 상대적으로 저평가 또는 고평가된 것과 관련된다고 할 수 있다. 이에 본 연구는 기본변수를 이용하여 내재가치를 추정하고, 내재가치가 높은 가치주와 내재가치가 낮은 성장주를 이용한 투자결과를 분석하였다. 내재가치가 높은 가치주는 다른 가치주와 비교하여 저평가정도가 클 것이며, 내재가치가 낮은 성장주는 다른 성장주와 비교하여 고평가정도가 클 것이기 때문이다.
내재가치의 추정을 위해 사용되는 기본변수는 잔여이익가치결정모형(residual income valuation model)에 근거한 Penman and Zhang(2006)의 기본변수들이다. 이러한 기본변수들은 선행연구들의 기본변수들과는 달리 미래이익과의 체계적 관련성이라는 논리적 근거를 갖는다는 장점을 가진다.
포트폴리오분석과 회귀분석의 결과 내재가치에 대비하여 저평가(고평가)된 가치주(성장주)는 전체 가치주(성장주)보다 큰 규모의 장부가-시가 효과를 나타내며 이러한 정보를 이용한 헷지투자전략은 양의 초과수익률을 얻는 것으로 나타났다. 추가적으로 가치주와 성장주의 기업특성을 통제한 회귀분석에서도 동일한 결과를 얻을 수 있었다. 이는 내재가치의 추정과 투자의사결정에 있어서 재무제표상의 기본변수들이 유용하게 이용될 수 있음을 시사한다고 할 수 있다.

영어초록

This study examines whether applying fundamental analysis to value and glamour stocks can discriminate firms with strong performance and weak performance in each value and glamour groups.
The BM(Book-to-Market) effect has been well documented in prior literature, showing that a portfolio of high BM firms(value stocks) tends to outperform a portfolio of low BM firms(glamour stocks). While the existence of the phenomenon appears to be robust, there is a considerable disagreement among researchers regarding the source of the differential return performance. While Fama and French(1992) argue the returns reflect unobserved risk factors, Lakonishok, Shleifer and Vishny(1994) ascribe it to mispricing. Fama and French(1992) argue that BM ratio represents financial distress risk and the return for high BM firms reflects the compensation for the risk. An inverse relation between BM ratios and future earnings and future growth rates as reported by Fama and French(1992) and Penman(1996) is consistent with this risk-based explanation.
However, mispricing-based explanation for BM effects contend that the BM ratios reflect systematically pessimistic and optimistic performance expectations for value and glamour stocks. Under this explanation, the return performances for value and glamour stocks as indicated in BM effects are the price corrections arising from the reversal of expectation errors. Investors are fixated on firm's historical fundamentals and tend to overlook the mean-reverting tendencies of financial performance, indicating that stock prices deviate from fundamental value. The deviation of stock price from fundamental value are corrected as investors unravel the biased expectations in response to the arrival of new information, giving rise to the return patters as observed in the BM effect. In other words, BM effects are related to the systematic errors in market expectations about fundamental value. Thus, once we detect stocks with systematic expectation errors by comparing fundamental value with market expectations as reflected in BM rations, we can separate winners from losers in each group of value and glamour stocks. And financial statement analysis is employed to estimate the fundamental value.

참고자료

· 없음