이익유연화가 회사채 신용등급을 개선하는가? －유가증권상장과 코스닥상장기업의 실증적 증거－ (Does Income Smoothing Improve Bond Ratings? －Some Empirical Evidence on KOSPI and KOSDAQ Listed Firms－)

서지정보

· 발행기관 : 한국세무학회
· 수록지 정보 : 세무와회계저널 / 13권 / 2호 / 9 ~ 47페이지
· 저자명 : 박종일, 박찬웅

초록

본 논문은 경영자의 이익유연화 행위가 신용평가기관의 신용등급을 향상시켜 주는가를 규명하는데 있다. 보고이익을 유연화 하는 것은 이익수준의 시계열적 변동성을 줄일 수 있어 경영자는 미래이익에 관한 좋은 전망을 자본시장 참여자들에게 전달하려는 유인을 가질 수 있다. 이러한 경영자의 이익관리 행위에 대하여 자본시장 참여자 중 기업관련 정보해석능력이 뛰어난 신용평가기관이이익유연화 정도가 높은 기업에 대해 그렇지 않은 기업들보다 미래 이익에 대한 정보위험이 낮다고 평가한다면 신용등급을 상향 조정할 것으로 예상된다. 따라서 본 연구는 유가증권상장기업과코스닥상장기업을 대상으로 기업의 이익유연화 정도가 신용평가기관에서 산출하는 신용등급에 미치는 효과를 분석하고자 한다. 이를 위하여 본 연구는 이익유연화 측정치를 Leuz et al.(2003) 및Tucker and Zarowin(2006)의 방법에 따라 두 가지 측정방법을 이용하였고, 신용등급은 회사채 신용등급을 사용하였다.
분석기간은 2005년부터 2009년까지이며, 상장기업 중 금융업을 제외하고 12월 결산법인을 대상으로 최종표본은 유가증권상장과 코스닥상장기업이 각각 834개와 489개 기업/연 자료가 분석에 이용되었다.
실증결과에 따르면 첫째, 전체 상장기업을 대상으로 한 경우 이익유연화에 대한 두 가지 측정치모두 일정변수를 통제한 후에도 이익유연화 정도가 높을수록 회사채 신용등급이 유의하게 높게 나타났다. 이는 기업이 이익을 유연화 할수록 미래 이익에 대한 경영자의 사적정보를 전달한다고 신용평가기관은 평가하여 신용등급을 상향 조정함을 의미한다. 둘째, 전체표본을 각 시장별로 나누어분석한 결과 역시 앞서와 동일하게 이익유연화 정도와 신용등급 간에는 유의한 양(＋)의 관계가 나타났다. 셋째, 각 시장별로 Big 4 감사인여부에 따라 감사인 유형을 나누어 분석한 결과도 앞서와동일한 결과가 관찰되었다. 넷째, 신용등급을 투자등급과 투기등급으로 나누어 분석한 결과 역시모두에서 두 변수간에는 유의한 양(＋)의 관계를 가지고 있었다. 이상의 결과들은 OLS 회귀분석뿐만 아니라 순위등급을 고려한 Ordered Probit에 clustering을 추가한 회귀분석이나 이분산성과 횡단면－시계열적 종속성 문제를 완화시키는 Newey and West(1987)의 검증결과에서도 일관성 있게나타나 본 검증결과는 강건성을 가지고 있었다. 이러한 결과로 볼 때 시장에 관계없이 기업이 보고이익을 유연화 할수록 신용평가기관은 호의적인 반응(favourable response)으로 평가하고 있음을나타낸다.
본 연구는 이익유연화가 자본시장에서 정보중개인의 역할을 담당하는 신용평가기관에게 어떠한반응으로 인지되고 있는가를 각 상장시장별, 감사인 유형별, 투자등급별로 나누어 신용등급 관점에서 보여주었다는데 의의가 있다. 또한 본 연구결과에서 기업이 보고이익을 유연화 할수록 신용등급이 상향 조정된다는 결과는 경영자가 이익유연화를 통해 미래 이익에 관한 사적 정보를 자본시장에 전달함으로써 주식가격을 높이거나 자본조달비용을 낮추려는 동기가 있음을 시사한다. 이러한 맥락에서 볼 때 기업이 보고이익을 유연화시킨 정보는 자본시장에 보다 긍정적 정보를 제공해준다는 점에서 경영자의 기회주의적 이익조정 수단이 아닐 수 있음을 본 연구결과는 제시해 주고있다. 그러한 점에서 본 연구결과는 관련연구에 추가적인 공헌점을 제공하는 것 외에도 학계, 실무계 및 회계제정기관에게도 이익유연화 현상과 관련해 과거 이익의 질을 왜곡시키는 것(garbling)으로 평가된 사항을 재조명하는데 있어서도 유익한 정보와 시사점을 제공할 것으로 기대된다.

영어초록

The objective of this study is to investigate the effect of income smoothing on bond credit rating. A handful of descriptive and empirical studies have investigated the issue of income smoothing. For examples, Barnea et al. (1975) argue that smoother earnings allow outsiders to better predict future earnings, and Chaney and Lewis (1995) construct a model based on Spence’s (1973) signaling theory in which income smoothing is used by “high－quality” firms to signal their type. Beidleman (1973) asserts that smoothing is useful for internal budgeting and in reducing perceived riskiness among outsiders. Hunt et al. (2000) find that income smoothing improves price－earnings multiples. Tucker and Zarowin (2006) report that the changes in the current stock prices of higher smoothing firms contain more information about these firms’ future earnings than do the changes in the current stock prices of lower smoothing firms. Meanwhile, in an influential survey article, Graham et al. (2005) report that corporate executives express a strong desire to report smooth earnings paths, holding cash flow volatility constant. Surprisingly,executives also indicate a willingness to sacrifice long－term value to achieve smoother earnings.
A primary motivation offered for such behavior is that executives believe that investors perceive firms with smoother earnings to be less risky, and thus demand a lower expected return, or cost of capital. Taken collectively these studies support the notion that income smoothing represents an efficient vehicle for managers to reveal private information. The purpose of the current research is to complement these studies by examining income smoothing using credit market data.
If income smoothing is informative, or only firms with good prospects elect to smooth, then smoothing firms may exhibit a higher credit ratings. On the other hand if income smoothing is garbling and credit analysts can recognize smoothing as garbling, then smoothing firms could exhibit a lower credit ratings as credit rating agencies punish managers for gaming earnings. Since credit rating agencies are less likely to be fooled by garbling than equity stakeholders, examining the signaling versus garbling debate through the lens of credit markets may add to our understanding of why firms smooth. Therefore, this study hypothesize that the higher income smoothness more positively affects the credit ratings of the firms based on the belief that credit rating agencies are sophisticated information intermediaries. We measure income smoothing following Tucker and Zarowin (2006) and Leuz et al. (2003), and use them in testing hypothesis.
We obtain a final sample that consists of 834 firm－years for KOSPI and 489 firm－years for KOSDAQ listed firms from 2005 to 2009 are gathered from Fn－GuidePro database files.
The empirical test results are as follows. Using the Tucker and Zarowin (2006) and Leuz et al.
(2003) statistic of income smoothing, we find firms with higher income smoothing rankings exhibit higher credit ratings in both listed－firms (KOSPI versus KOSDAQ) and regardless of the auditor type (Big 4 versus non－Big 4 auditors), and also regardless of the credit rating levels (investing grade versus non－investing grade). In addition, these results do not change in tests where using Clustering－adjusted Ordered Probit regression to consider ranked order attribute of credit ratings. And also t－statistics from Newey and West (1987) are significant, suggesting that our results are robust. Therefore, our credit market results support the notion that income smoothing represents an information－signaling mechanism, rather than a garbling device. The findings of this study contribute to the understanding of how credit rating agencies consider and reflect income smoothing of listed－firms into bond credit rating. Indeed, results reported here indicate that smoothing is perhaps as important as liquidity in the determination of credit rating levels. These results contribute to the literature on income smoothing. Thus, we expect this study to have useful implications for scholars, practitioners, accounting standard setters, and regulators.

참고자료

· 없음