코스닥시장에서의 상장폐지위험과 이익조정 (Delisting Risk in the KOSDAQ Market and Earnings Management)

서지정보

· 발행기관 : 한국회계학회
· 수록지 정보 : 회계학연구 / 38권 / 4호 / 1 ~ 30페이지
· 저자명 : 손성규, 염지인

초록

최근 들어 관리종목지정이나 상장폐지실질심사와 관련하여 사회적인 관심이 고조되고 있다. 관리종목지정이나 상장폐지 관련 의사결정은 더 이상의 선량한 투자자가 피해를 입지 않도록 사전적으로 예방하는 차원에서 취해지는 조치이나 이로 인하여 기존 주주의 재산권이 침해되는 심각한 문제가 동시에 초래되고 있어 이 제도의 적법성에 대한 논란이 꾸준히 제기되고 있다. 사회적으로 이슈화되고 있는 관리종목지정이나 상장폐지 관련 규정에 대한 대대적인 정비가 필요한 현 시점에서 본 연구의 수행은 시의적절한 것으로 판단된다.
본 연구의 목적은 상장폐지위험이 높을수록 상장폐지를 회피하기 위하여 이익을 상향조정할 가능성이 있는지에 대해 코스닥시장을 중심으로 실증분석하는 것이다. 본 연구의 종속변수는 이익조정이다. 이익조정 관련 선행연구에 의하면 발생액을 이용한 이익조정뿐만 아니라 실물활동을 이용한 이익조정도 동시에 행하고 있는 것으로 나타났으며, 이익조정능력에 제약을 받을수록, 이익조정이 적발될 확률이 높고 이에 따른 불이익을 받을 가능성이 높은 기업일수록 발생액에 의한 이익조정보다는 실물활동을 이용한 이익조정을 더 선호하는 것으로 보고되고 있다. 따라서 본 연구에서는 이익조정의 측정치로 이익조정 관련 선행연구에서 많이 사용하고 있는 발생액을 이용한 이익조정(AEM)과 실물활동을 이용한 이익조정(REM)을 모두 사용하여 분석하였다. 발생액에 의한 이익조정(AEM)은 총자산수익률(ROA)로 조정된 수정 Jones 모형으로 추정한 재량적 발생액으로 측정하였으며, 실물활동을 이용한 이익조정(REM)은 Roychowdhury(2006)의 연구에서 제안된 비정상영업현금흐름, 비정상생산원가, 비정상재량적지출로 측정하였다. 상장폐지위험과 이익조정간의 관련성을 검증하는데 있어서 독립변수인 상장폐지위험은 t+1기에 상장폐지될 위험이 높은 기업의 경우 1, 그렇지 않으면 0인 더미변수로 측정하였으며, 상장폐지위험이 높은 기업으로는 코스닥시장에 상장된 비금융업체 중 코스닥시장 상장규정에 의하여 관리종목으로 지정된 기업이거나 상장폐지실질심사와 관련된 기업, 형식적 또는 즉시상장폐지기준에 의해 상장폐지된 기업으로 선정하였다. 본 연구의 대상기간은 2006년부터 2010년까지이며, 최종적으로 선택된 298개의 표본기업은 상장폐지위험이 상대적으로 높은 집단으로 분류된 136개의 기업과 그렇지 않은 집단으로 분류된 162개의 기업으로 구성되었다.
실증분석결과 코스닥시장의 상장폐지위험이 높을수록 상장폐지를 회피하기 위하여 이익을 상향조정하고 있는 것으로 나타났으며, 특히 상장폐지위험이 높은 경우 적발 또는 제재당할 위험이 높은 발생액을 이용한 이익조정보다는 실물활동을 이용한 이익조정을 더 선호하고 있는 것으로 나타났다.
결론적으로 상장폐지위험이 높을수록 상장폐지를 모면하기 위하여 이익조정을 활용할 개연성이 존재하는 것으로 판단되므로, 향후 코스닥시장의 상장규정이나 상장폐지실질심사제도를 정비하는데 있어서 정책적으로 중요한 시사점을 제공할 수 있을 것으로 판단한다.

영어초록

Recently, designation as an administrative issue and delisting decision drew a lot of attention due to some embezzlement scandals. Administrative issue and substantial examination for delisting(called qualitative delisting examination) have been adopted to protect investors, however, at the same time, these decisions have been criticized for impairing the interests of the current shareholders. It has been debated over the legitimacy of these decisions, and there is a demand to overhaul this system.
The purpose of this study is to investigate the relationship between the high probability of delisting and earnings management for the firms listed in the KOSDAQ market. This study empirically examines whether the firms with a higher risk of delisting have a higher tendency of manipulating earnings upward to escape the delisting decision. This study uses the earnings management measure(AEM and REM) as a dependent variable and the delisting risk(DR) as an independent variable. According to earnings management literatures, firms use real activities (e.g., increasing price discounts or alleviating credit terms, reporting lower cost of goods sold through increasing of production, reducing discretionary expenditures) and accruals at the same time in order to manage reported earnings in practice. Moreover, managers tend to prefer real earnings management rather than accrual earnings management to maintain accounting appearances for the firms with higher limitations of the ability of accrual earnings management and higher possibility of being detected by auditor or regulatory scrutiny. Therefore, both accrual earnings management and real earnings management are used in this study to measure earnings management behavior of firms with higher propensity of delisting risk. Accrual-based earnings management(AEM) was measured by discretionary accruals drawn from the performance-matched modified Jones model in Kothari et al. (2005), and real earnings management(REM) were measured by abnormal cash flow from operations, abnormal production costs, and abnormal discretionary selling and administrative expenses suggested by Roychowdhury(2006). Delisting risk variable(DR) is a dummy variable indicating 1 for a firm has a high risk of delisting by the KOSDAQ market listing regulation in t+1 year and 0 for a firm has not. The firms with designating as administrative issues, relating to the substantial examination for delisting, and delisted by either the quantitative delisting criteria or the immediate delisting criteria were chosen in this study as the firms with high risk of delisting(DR=1). Firm size, debt-to-assets ratio, sales growth rate, reporting the weakness of the internal accounting control system, manufacturing dummy, and blockholder's ownership are used to control variables in the research model.
Research was conducted during the period of 2006-2010. Total of 298 KOSDAQ samples(non-financial industries) were selected and it consists of 136 firms with a high probability of delisting and 162 firms with control. The empirical results of this study revealed that firms with a higher propensity of being delisted tend to manipulate earnings to avoid the delisting. Especially, the study also found out that firms with a high risk of delisting tend to use real earnings management while accrual manipulation is more likely to be caught.
In conclusion, this empirical findings would provide implications for policy maker to improve and revise regulations and substantial examination regarding delisting decisions.

참고자료

· 없음